近日，有消息稱，喜馬拉雅已經暫停在香港的上市計劃，主要原因為融資1億美元的IPO計劃缺乏投資者支持，以及部分私人股東要求退出。

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對此，喜馬拉雅相關人士曾對21世紀經濟報道記者回應稱，公司IPO事項仍在有序進行。另據港交所公開信息顯示，喜馬拉雅的上市申請狀態依然為“處理中”。

從公司IPO募資用途來看，主要用于繼續擴大和提升所提供的內容并賦能內容創作者，并提升下一代技術、AI和大數據能力以進一步提高營運效率等，來繼續擴大自身的競爭優勢。

21世紀經濟報道記者注意到，作為國內市場頭部在線音頻平臺，背靠一眾知名股東，喜馬拉雅近年來的業績表現卻難言樂觀。2019-2021年，公司累計虧損高達20億元，多位機構和個人股東亦黯然離場，年內更是頻頻爆出裁員消息。

當前，喜馬拉雅用戶基本盤仍在，并不惜重金投入營銷，卻仍未走出一條成熟的用戶變現道路。一方面迫切需要融資支持，另一方面卻難以向資本講好盈利故事，喜馬拉雅將走向何處？

有接近公司投資者人士告訴記者，作為喜馬拉雅的投資人，該公司投資了包括喜馬拉雅在內的多家公司，不會因其中一個項目的IPO進程暫緩而受到影響。

估值與業績倒掛

2021年以來，喜馬拉雅的上市之路可謂一波三折。

去年4月，喜馬拉雅赴美IPO失敗，隨后于當年9月轉戰港交所。

招股書失效后，今年3月29日，公司再度遞交招股說明書，由高盛、摩根士丹利和中金公司聯席保薦。

實際上，喜馬拉雅的背后不乏“豪華股東”。招股書顯示，騰訊借由全資投資公司意像架構持有喜馬拉雅5.33%的股份，小米和閱文集團分別持股3.4%與3.05%，好未來、索尼音樂、百度也以1%-2%的持股比例位列股東名單之中。

從過往融資經歷來看，喜馬拉雅自成立以來估值一路水漲船高。

據招股書顯示，自2012年8月成立后，公司經歷兩次重組，最先獲得的是境外融資，公司天使輪、A輪和B輪投后估值分別為345萬美元、3411萬美元和1.9億美元。

2015年，喜馬拉雅完成首次重組，并在此后將融資需求轉向境內，先后完成了B輪C輪各兩輪的融資。截至2016年底，公司估值達到120億元。

此后數年，喜馬拉雅迎來知名股東集中入局時期，其中不乏國內外大型企業及龍頭私募。計劃向納斯達克提交上市后，公司更是于境外E輪融資一舉籌得9億美元。

2021年，喜馬拉雅估值已達到43.45億美元，約合人民幣接近300億元，和5年前相比估值增長一倍。

如今IPO受阻，也讓其估值含金量開始受到質疑。有分析人士認為，現有估值與投資者判斷存在分歧，導致股東不愿高價入局，可能是喜馬拉雅融資難的直接原因。

新融資等不到，舊股東也正在慢慢失去耐心。招股書顯示，喜馬拉雅在2019年3月和21個主體簽訂了減資協議。2019年5月，喜馬拉雅公司出現多項工商變更，包括小米副總裁洪峰在內的12名董事退出。

記者注意到，喜馬拉雅頑強沖擊上市背后，盈利難題始終待解。財務數據顯示，2019-2021年，喜馬拉雅營收保持增長，分別為26.8億元，40.5億元和58.6億元。

雖然營收呈逐年增長的趨勢，但實際上，近三年公司營收增速逐年放緩，從82.2%逐次下降至51.1%和43.7%，凈虧損也連年居高不下，2019-2021年分別達到了7.48億元、5.39億元和7.59億元，合計高達20億元。

變現成關鍵詞

有業內人士指出，喜馬拉雅根本問題在于其變現途徑的缺失。目前，喜馬拉雅對訂閱付費的依賴度顯著高于行業平均值。

中商產業研究院數據顯示，訂閱是中國在線音頻市場目前最主要的變現方式，其中包括會員訂閱及付費點播收聽服務，占行業總體收入的42%。2021年，這一業務在喜馬拉雅的營收占比達到51.1%，業務貢獻超29.9億元。

近三年來，付費訂閱業務占營收比重增大的同時，喜馬拉雅的付費用戶及付費率亦在逐年遞增。

2021年，喜馬拉雅移動端主應用程序平均月活躍用戶從2020年的2.15億提升到2.68億，在中國在線音頻應用程序中排名第一。

然而，平臺在訂閱業務上的投入并未為其帶來與之相配的收入實現，反而限制了其“多點開花”的可能。

2021年，喜馬拉雅付費會員數量為1440萬，同比增長52%，付費用戶收入卻在原地踏步。

去年喜馬拉雅會員訂閱業務月平均付費率為12.9%，付費用戶收入為11.2元，略高于2020年，但與2019年相比均不增反降。

灼識咨詢資料顯示，2021年在線音頻行業移動端月平均付費率13.9%，平均付費用戶收入為22.5元，喜馬拉雅的數據顯然低于均值。

對于這一矛盾，喜馬拉雅在招股書中解釋稱，其付費會員的增長主要是由于“平臺加大推廣活動及聯合會員計劃力度，向其提供其他優惠以吸引更多付費會員”。例如，2020年，喜馬拉雅曾與網易云音樂、嗶哩嗶哩等其他12大熱門APP等“聯合大會員”，消費者只需要218元的價格，就能拿下包括喜馬拉雅會員年卡在內的眾多會員權益。

然而，喜馬拉雅的“賠本賣吆喝”很難成為培養用戶粘性和付費習慣的有效手段，2021年優惠期過去后，平臺也遭到了用戶退潮的反噬。

在未來戰略方面，喜馬拉雅稱，公司計劃實現盈利的主要途徑將為“持續擴大用戶群及提升用戶活躍度”“提升多元化變現能力”及“增加經營優勢”。其中的“多元化變現”則包括車聯網、智能家居等新場景。

不過，截至2021年，喜馬拉雅的“其他創新產品及服務”對營收仍然貢獻極低，甚至占比逐年下降，2019-2021年分別為7%、6.9%和6.42%。

維系現金流

除了估值與業績倒掛的問題，維系生存必需的現金流也成為喜馬拉雅的當務之急。

記者注意到，2019-2021年喜馬拉雅年末現金及現金等價物分別為1.98億元，11.5億元，5.45億元；融資所得現金流入為8.3億元，15.2億元4.6億元，資金獲取幾乎全靠融資維持，而且2021年的融資金額較2020年大幅縮水。

2021年，公司經營性現金流凈額為-3.31億元，而2020年經營性現金流凈額為0.88億元。

對于這一數字的大幅變動，公司表示，主要由于2021年投入了大量銷售及推廣工作以提高品牌知名度并擴大用戶群。

公司表示，計劃通過兩種手段改善經營現金流出凈額狀況，一是通過規模經濟、成本優化和運營開支推動經營杠桿提升，二是利用其行業領先地位與廣告客戶及供應商商議更具吸引力的合約條款，并對信貸條款及批準流程加強審閱。

有分析人士認為，如果平臺在資本周轉上遇到困難，也勢必會在資本市場繼續吃閉門羹，形成融資與經營的惡性循環。

那么，喜馬拉雅把錢都花哪兒去了？

據了解，喜馬拉雅的成本主要來源于與內容創作者及第三方IP合作方分成、內容成本、支付手續費、其他創新產品采購成本、帶寬成本以及薪金及福利成本。

其中，包含IP合作、廣告投放等業務在內的銷售與營銷開支占據了喜馬拉雅支出的絕大部分。2019-2021年，喜馬拉雅銷售支出分別為12.19億元、17.07億元、26.3億元，占營收的比例分別為45.17%、41.88%、44.9%。

但另一方面，連年的高幅營銷投入之下，喜馬拉雅的營收增速卻無法維持相同的增長，甚至從2019年的82.2%一路減速至51.1%和43.7%。

靠營銷博業績，顯然是不可持續的。而深陷版權漩渦亦為喜馬拉雅招致一筆不小的開銷。

公開信息顯示，截至目前，喜馬拉雅有關侵害作品信息網絡傳播權糾紛已達1350起。而由于版權侵權指控相關的法律訴訟，招股書數據顯示，2019-2021年喜馬拉雅損失近4700萬元。

此外，招股書還顯示，喜馬拉雅員工薪酬與福利成本連年增長，2021年達到1.92億元。值得一提的，4月以來，喜馬拉雅還陸續有裁員的消息傳出。

消息稱，公司人數已從年初4500人降至4000人左右，部分業務部門裁員比例高達15%-20%。

6月28日，又有消息稱，喜馬拉雅將迎來史上最大規模裁員，裁員比例為50%。對此，喜馬拉雅相關人士6月29日告訴記者，“這完全不實”。