國內鋰離子電池正極材料供應商湖南裕能新能源電池材料股份有限公司(簡稱湖南裕能)正在沖刺A股市場，試圖借此募資大舉擴產。

去年以來，隨著新能源汽車的蓬勃興起，鋰電池的市場需求旺盛帶火了鋰電池材料。行業企業紛紛擴產，2020年出貨量排名行業第一的湖南裕能也急需擴產。

湖南裕能本次IPO能否順利，是個未知數，公司的不少動作受到市場質疑。

近一年來，湖南裕能新增15名股東，其中，全球知名企業寧德時代、比亞迪突擊入股，成為其重要股東。而去年以來，這兩家公司是湖南裕能的主要客戶，二者合計貢獻了公司超過90%的營業收入。

資金不足是湖南裕能的短板。近年來，公司與關聯方頻頻開展關聯交易，其中，資金拆借、通過關聯方轉貸等較為密集，涉及資金約為6億元。

湖南裕能還存在上市對賭。盡管在IPO之前，為了IPO而暫時解除了對賭協議，但一旦IPO失敗，對賭協議又將恢復。

大客戶突擊入股或失話語權

依賴大客戶、大客戶成為重要股東，湖南裕能的話語權或將喪失。

湖南裕能存在較為明顯的大客戶依賴。

根據招股書披露，2018年至今年一季度(以下簡稱報告期)，寧德時代和比亞迪一直是湖南裕能前五大客戶，且穩居前兩大客戶。2018年，公司分別向比亞迪、寧德時代銷售8208.22萬元、6578.74萬元，分別占公司當年銷售收入的50.65%、40.59%。2019年開始，寧德時代及其關聯方躍居第一大客戶，比亞迪退居第二大客戶，并延續至今年一季度。2019年至今年一季度，公司向寧德時代銷售金額分別為3.42億元、5.73億元、2.97億元，占比58.79%、59.98%、58.07%，同期，向比亞迪銷售的占比為34.77%、31.12%、38.92%。

綜上，報告期，湖南裕能向前兩大客戶的銷售收入占比合計分別為91.24%、93.56%、91.10%、96.99%，均超過90%。由此可見，湖南裕能存在對寧德時代與比亞迪的明顯依賴。

對此，湖南裕能解釋稱，公司產品下游行業鋰離子電池產業的市場集中度較高。根據高工鋰電統計，2019年、2020年，國內前五大動力鋰電池廠商的市場占有率分別為80.3%、83.5%，其中，排名前兩位的寧德時代和比亞迪的市占率合計達69.1%、61.9%。受市場競爭格局影響，公司客戶集中度較高。

不僅僅是客戶集中度高，更為重要的是，湖南裕能的第一二大客戶均成了其重要股東。

這一現狀始于去年底，也就是湖南裕能IPO前夕。

招股書顯示，2020年12月9日，湖南裕能增資擴股，14名投資者參與認購，其中就有寧德時代及比亞迪。寧德時代認繳5984.6140萬股、比亞迪認繳2992.3070萬股。增資完成后，寧德時代以10.54%的持股比例成為湖南裕能的第三大股東。比亞迪的持股比例5.27%(不含關聯方)，位列第七大股東。

持股比均超過5%，毫無疑問，寧德時代和比亞迪在湖南裕能均擁有話語權。再加上主要客戶身份，以及寧德時代和比亞迪在動力電池領域全球地位，二者在產業鏈中擁有極強話語權，那么，湖南裕能或將失去話語權。

長江商報記者接觸到的兩家鋰電池材料企業負責人曾表示，要想擔任寧德時代的供應商，就要承擔基本上沒有話語權的尷尬。

湖南裕能并不這么看。公司稱，引入寧德時代、比亞迪作為戰略投資者，有利于進一步鞏固與重要客戶的合作關系、學習和借鑒先進管理經驗以及更好地把握行業發展趨勢。因此，寧德時代和比亞迪戰略投資入股并成為公司關聯方具有合理的商業背景，有利于多方合作共贏，公司對寧德時代、比亞迪的產品銷售價格參考市場價格并經協商確定，價格公允。

密集關聯交易頻繁籌錢

關聯交易是IPO企業難以回避的話題。在這方面，湖南裕能較為“突出”。

湖南裕能成立于2016年6月，至今不到五年半時間。伴隨著全球新能源產業的興起，公司得以迅猛發展。基于成立時間短，自身的積累不多，籌錢成為公司經營管理工作的一部分。

湖南裕能籌錢，主要通過兩種途徑實施，一種是密集增資擴股，另一種是向關聯方拆借資金，形成密集的關聯交易。

報告期，湖南裕能先后向電化集團、津晟新材料、南寧楚達等拆入資金約0.87億元。與此同時，公司也向靖西新能源、湖南白石建設有限公司、湘潭電化新能源等拆出資金約0.70億元。拆入與拆出合計約為1.58億元。

除了資金拆借，湖南裕能還存在轉貸行為。從2018年12月開始，公司存在委托貸款銀行將貸款資金支付給關聯方后又轉回至公司(即“轉貸”)的情況，以及關聯方通過公司進行轉貸的情況。報告期，轉貸行為有16次，涉及資金合計為4.58億元，單筆金額最高為4000萬元，發生在2018年。加上上述資金拆借，關聯交易涉及的資金就達到約6.16億元。

湖南裕能稱，公司及關聯方發生轉貸情形主要是為滿足銀行受托支付的要求，同時提高貸款資金使用的便利性。公司在通過轉貸方式取得貸款資金后，實際用途仍為采購原材料、設備等主營業務相關支出，未用于證券投資、股權投資、房地產投資或國家禁止生產、經營的領域和用途。報告期內，公司不存在已到期不能償還銀行借款的情形。公司也未因與關聯方進行轉貸發生任何爭議、糾紛和損失。

此外，公司還存在關聯方為其提供超過8億元的擔保。截至今年3月31日，電化集團為湖南裕能借款、票據提供擔保尚在履行中的余額約為5.15億元。

為錢而密集關聯交易，與公司應收賬款不斷攀高有一定關系。

報告期各期末，公司應收賬款賬面價值分別為1378.67萬元、6080.63萬元、26738.95萬元、31299.24萬元，應收賬款金額較大且增長較快。

除了資金方面的關聯交易，在經營方面，關聯交易也較頻繁。

由于寧德時代與比亞迪為重要股東，湖南裕能與其交易構成關聯交易，金額不菲。暫不考慮這些，單單是采購方面，關聯交易也不菲。報告期，僅僅是采購商品、接受勞務的經常性關聯交易金額分別為1.06億元、1.88億元、3.13億元、0.36億元，合計為6.43億元。

在偶發性關聯交易中，湖南裕能還存在通過關聯方支付設備采購款和員工社保、津貼等，關聯方代墊資金、通過上海逸昶企業管理中心代發獎金等關聯交易，其中，公司累計向上海逸昶企業管理中心支付資金491萬元，存在違反稅法行為。為此，公司及時補繳了稅款。

4倍擴產市場競爭加劇

湖南裕能本次IPO，直接目的是擴產。

根據招股書，本次IPO，湖南裕能擬募資18億元，其中，5億元用于補充流動資金，6億元、7億元分別用于四川裕能三期、四期各年產6萬噸磷酸鐵鋰項目。上述三期、四期擴產項目，計劃投資分別為8.48億元、8.76億元。如果這兩個項目順利建成達產，公司的磷酸鐵鋰年產能將增加12萬噸。

湖南裕能專注于鋰離子電池正極材料研發、生產和銷售，主要產品包括磷酸鐵鋰、三元材料等鋰離子電池正極材料，目前以磷酸鐵鋰為主，主要應用于動力電池、儲能電池等鋰離子電池的制造，最終應用于新能源汽車、儲能領域等。

根據高工鋰電數據，湖南裕能2020年在國內磷酸鐵鋰正極材料領域的市場占有率為25%，磷酸鐵鋰出貨量排名第一。

報告期，湖南裕能的磷酸鐵鋰產量分別為0.40萬噸、1.28萬噸、3.10萬噸、1.40萬噸，對應設計的產能分別為5333.33噸、1.42萬噸、2.94萬噸、1.30萬噸，產能利用率較高。

從公司設計的產能逐年增加來看，2018年以來，公司逐年在擴產。

據此判斷，湖南裕能確有擴產的必要。不過，上述兩項目建設期為2年，新增磷酸鐵鋰年產能12萬噸，較2020年底的產能增長約4倍，增幅較大。

行業內，A股公司當升科技、德方納米均在積極擴產。今年11月29日，當升科技分別與中偉新材和華友鈷業簽約，圍繞磷酸鐵鋰及其上游原材料等進行合作布局。

今年11月，當升科技定增募資46.45億元，用于常州鋰電新材料產業基地二期工程項目、江蘇當升鋰電正極材料生產基地四期工程項目、常州鋰電新材料研究院項目等建設。

北交所明星公司貝特瑞去年募資16.72億元，用于惠州市年產4萬噸鋰電負極材料項目、年產3萬噸鋰離子動力電池正極材料項目(二期)等建設。

毫無疑問，行業內均在大規模擴產，湖南裕能將面臨市場競爭加劇局面。待湖南裕能項目建成達產，屆時，市場需求能否消化其產能，是個未知數。

值得一提的是，湖南裕能存在潛在對賭。

2016年，公司設立之時，由于股東廣州力輝用磷酸鐵鋰專有生產技術作價3000萬元入股，設立了協議。2017年，股東深圳火高將鎳鈷錳三元電池材料專有技術作為資產參與湖南裕能增資，也設立了對賭。2019年4月，公司增資時，設立了業績對賭，最終，對賭失敗。2020年6月，公司注冊資本由2.90億元增加至2.99億元，系執行2019年4月的對賭安排，增資股東的增資價格由3元/股調減為2.6元/股。

在IPO之前，今年8月5日，6家員工持股平臺辦理了股權質押解除手續。此前，部分員工入股時存在向云南國際信托融資情況，相應員工持股平臺將其持有的部分湖南裕能股份進行質押以提供擔保。解除質押是有對賭協議的，那就是湖南裕能IPO，如果IPO中止、終止或被證監會否決，將恢復質押，如果上市成功，也需重新辦理股票質押登記手續。

由此可見，解除質押是為了湖南裕能IPO而設立的臨時對賭協議。