受益于新能源車和儲能市場爆發式增長，隔膜作為鋰電池四大主材之一，行業景氣度持續高漲，鋰電隔膜企業也相繼吹響沖刺上市的“號角”。

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3月30日，國內干法隔膜出貨量第一的深圳中興新材技術股份有限公司（下稱“中興新材”）科創板IPO申請獲上交所受理。

公司擬通過本次IPO募集資金13億元用于“武漢中興新材生產研發基地技術改造項目”“鋰電池干法隔膜及功能涂覆隔膜智能制造項目”“微納功能膜材料研發中心建設”，以及補充流動資金等。

財經網注意到，在濕法隔膜已成主導產品的市場格局下，比亞迪“刀片電池”的橫空出世、儲能需求快速增長，帶動磷酸鐵鋰電池市場回暖，干法隔膜的用量因此提升，中興新材也在2021年迎來業績春天。

但硬幣的另一面是，中興新材對包括比亞迪等在內的大客戶存在較大的業績依賴，前五大客戶營收占比超八成；應收賬款占營收比重近八成，經營活動產生的現金流量凈額持續為負。此外，公司與星源材質關于干法隔膜知識產權糾紛仍懸而未決，或也成為其闖關A股的“絆腳石”。

近半收入依賴比亞迪，應收賬款高企

據招股書，中興新材成立于2012年8月，專業從事鋰離子電池隔膜等高分子特種膜材料的研發、生產及銷售，主要產品包括干法鋰電基膜及涂覆膜。

截至報告期末，中興新材的干法鋰電隔膜年產能已超過10億平方米。據GGII統計，2022年度中興新材繼2021年后，蟬聯國內干法鋰電隔膜出貨量第一名，出貨量份額持續位居行業前列，在干法鋰電隔膜領域處于行業領先地位。

盡管頭頂“龍頭”光環，但中興新材專注的干法隔膜技術路線，市場空間卻相對有限。

當前鋰電隔膜主要技術路線包括干法工藝和濕法工藝。在2017年前，干法隔膜憑借生產工藝、成本等方面的優勢，曾長期占據主流市場。但隨著三元鋰電池裝機量增加，隔膜制備技術提升及涂覆技術發展，在熱穩定性上的劣勢改進，濕法隔膜市場率迅速提升。

《中國鋰離子電池隔膜行業發展白皮書（2023年）》數據顯示，2022年中國鋰離子電池隔膜出貨量同比增長65.3%，達到133.2億平方米。其中，濕法隔膜出貨量突破100億平方米，達到104.8平方米，干法隔膜出貨量為28.4平方米。

這一變化也體現在中興新材的財報中。

2019-2020年，公司分別實現營收0.63億元、0.91億元，歸母凈利潤分別虧損0.75億元和0.85億元。中興新材在招股書中解釋稱，2019、2020年上半年受干法隔膜行業景氣度下降、市場價格大幅下跌影響，公司收入規模較低，導致大額虧損。

但隨著比亞迪“刀片電池”的推出，磷酸鐵鋰電池異軍突起，帶動干法隔膜需求增加。2020年前，星源材質是比亞迪刀片電池隔膜的獨家供應商，而在比亞迪新能源車銷量增長后，又引入中材科技、恩捷股份、惠強新材等隔膜廠商。

進入比亞迪“刀片電池”隔膜供應商體系后，對中興新材的業績拉動“立竿見影”。

2021年與2022年前三季度，中興新材實現營收3.26億元、4.3億元；歸母凈利潤0.36億元、0.26億元。其中，2021年，該公司營收凈利潤增速分別為256.97%和142.1%。期間，比亞迪分別貢獻營收1.86億元、1.75億元，營收占比為60.26%、43.82%。

中興新材稱，主要系比亞迪刀片電池自2020年推出后下游應用不斷增加，公司多款三層共擠隔膜產品先后完成產品導入并快速放量所致。

對大客戶存在較大依賴的同時，中興新材的應收賬款也迅速飆升。

報告期各期末，公司應收賬款余額分別為5685.3萬元、5350.19萬元、2.46億元和3.38億元，占營收比例分別為90.15%、58.61%、75.74%和78.64%。

2020年開始，公司對比亞迪的公司應收賬款一路攀升，占公司應收賬款余額比例分別為從2019年的17.35%提升至2021年的64.06%。

引人注意的是，2021年，公司營收增長256.97%的情況下，應收賬款余額卻同比增長385.04%。公司是否有放款信用政策刺激銷售的情況？

此外，中興新材的經營性現金流并不健康。報告期內，公司經營性活動現金流量凈額分別為0.6億元、-0.3億元、-0.98億元和-1.5億元，意味著在公司業務規模持續擴大的同時，現金流卻處于持續“失血”狀態。

股權結構分散，訴訟懸而未決

招股書顯示，中興新材是中興通訊的兄弟公司。

截至招股書簽署日，中興新直接和間接合計持有中興新材35.76%股份，為公司控股股東。同時，中興新控制的其他企業包括中興通訊及其子公司。

公開資料顯示，中興新材董事長翟衛東，副總經理、財務總監、董事會秘書楊慧穎，董事LIU BIN等高管均曾先后在中興通訊任職。

但中興新材同時提示公司存在股權結構分散風險。截至招股書簽署日，中興新及其一致行動人深圳資瑪特、南寧資瑪特合計直接持有公司48.11%的股份，合計占有公司48.11%的表決權。中興新材稱，股權結構分散可能導致上市后公司控制權發生變化，從而給公司生產經營和業務發展帶來潛在風險。

除了股權結構方面的風險外，中興新材還面臨未決重大訴訟風險。

2022年3月，星源材質向深圳市中級人民法院提交起訴狀，將包括中興新材等在內的3家公司告上了法庭，認為其干法隔膜產品的專利權受到侵害，要求三被告停止侵害公司發明專利權的行為，并連帶賠償公司經濟損失5000萬元、因維權的合理支出50萬元。

據了解，星源材質同樣也是干法隔膜頭部企業之一。截至2021年，星源材質在干法隔膜市場占有率為21%，位居行業第二，在濕法隔膜領域市占率為11%，位居行業第三。

據最新判決結果顯示，2023年2月9日，深圳市中級人民法院駁回了星源材質的全部訴訟請求。

2023年2月24日，星源材質不服上述判決，向最高人民法院提起上訴。截至招股書簽署日，星源材質上訴尚未正式獲最高人民法院受理。